本篇备忘录主要把上周研究工作再整理一下，海康威视分拆上市的子公司萤石网络是做智能家居的，跟小米的IoT是同一个赛道，所以有必要了解了解；思摩尔做雾化型电子烟的，其实也算是电子消费产品，个人认为是新商业物种，具有很大的成长空间。
萤石网络
海康威视的控股子公司萤石网络于2022年底在科创板分拆上市，属于智能家电行业，跟小米的IoT与生活消费产品业务存在竞争关系，当时上市对应的估值为40.8倍PE和3.57倍PB。根据statista数据预测，2024年全球智能家居市场规模将达到1544亿美元，并预计到2028年，这一数字将增长至2316亿美元，2024年到2028年间，将保持10.67%的高复合年增长率。目前，全球智能家居市场整体增长速度远超常规家电品类，发展前景广阔，尽管行业还处于发展早期，但对于欧美、中国等成熟消费市场而言，未来数年间将迎来显著的规模性增长。
智能家居市场被划分为智能家电、智能链接控制、智能安全防护、智能家庭娱乐、智能舒适照明、能源管理六大类，占比较大的分别是智能家电39%、智能连接21%、智能安防15%。截至2022年，英国智能家居渗透率为全球最高，渗透率为45.83%，其次是美国，渗透率为43.80%，中国智能家居设备渗透率仅为16.63%。
根据Maigoo网发布的2022年中国智能家居十大品牌榜中，小米的米家MIJIA以及萤石Ezviz赫然在列。其中根据中国报告大厅网的统计数据，小米凭借广泛的智能家居产品线，包括智能电视、智能音箱、智能空调等，以及与其他智能家居设备的良好兼容性，获得了大量消费者的青睐，占据国内智能家居市场16.3%的市场份额，位列第一；美的紧随小米之后，占据智能家居市场11.3%的份额。
美的上个月也正好在港股上市，其实美的也不差钱，这次上市主要是提高国际知名度，更好的开发国际市场，进一步优化公司的治理结构、产业结构、区域结构。智能家居细分领域中，传统家电行业具有客户群和生产供应链等基础优势。全球家电市场规模庞大，2023年销售额达人民币37557亿元，预计2027年销售额将达到44237亿，复合增速为4.2%；其中国内2023年的家电销售额达到8544亿，占比全球22.7%最大的市场份额，未来全球特别是新兴市场预期可支配收入水平及城市化率上升，预计将进一步推动全球家电市场增长。而智能家居产品（特别是智能家电）将会有超越家电行业整体销售规模的增速，假设按照上述智能家居2023年整体市场规模为1348亿美元，其中智能家电占比39%，则大概有1348*39%*7.1=3733亿人民币，占比全球整体家电市场1/10不到。
普遍智能家居行业毛利率水平都比较高，小米毛利率很低，主要有三大因素：1.绝大部分IOT产品是贴牌代工；2.性价比竞争战略；3.高毛利率的物联网服务收入划入互联网分部。美的智能家居产品毛利率要比“空冰洗”以及厨电等大单品低，主要体现在规模经济上的成本差异。但智能家居行业盈利能力更加出色的业务是物联网服务。
由于涂鸦智能面向行业客户的PaaS服务较多，但面向消费者用户直接提供的SaaS 类收入较低，所以整体物联网云服务毛利率偏低一些。活跃用户数量方面，根据艾瑞移动大数据平台的统计数据，在智能家居品类的应用程序中，“萤石云视频”应用拥有行业内前两位的月度活跃数量，仅次于小米集团的“米家”应用。设备接入数量方面，截至2020 年末，国内涂鸦智能、萤石网络、阿里飞燕平台、华为好望平台等生活领域的物联网云平台合计设备接入数达到11亿台。其中萤石网络的设备接入总数为1.17亿台，其中境内设备接入数达到0.92 亿台，占国内生活类平台总接入数的比例为8.4%。视频接入数量方面，国内视频类物联网设备接入数达到2.3亿台。截至2020年末，萤石网络境内视频类设备达到0.79亿台，在其所有境内设备中占比超过85%，占全国视频类设备接入数比例达到34.3%；在视频类设备的垂直领域，拥有领先的市场地位。
截止到2023年底，萤石网络平台上的设备接入数超过2.5亿，其中视频类设备超过2亿，注册用户量达到1.57亿，其中月活跃用户数为5400万，对应萤石网络整体营收和净利润分别为48.4亿、5.63亿，即每月活用户创收和创利分别为90元和10.44元。而同期，小米AIoT平台连接设备数量就达到7.4亿部（五件及以上设备的有1.45亿），米家月活跃用户数为8580万，对应营收为801亿，即每月活用户创收为933元，每月活用户创利按照整体净利率6.45%计算，则为6.45%*933=60元。所以根据每月活用户创收、创利的差异，小米AIoT平台的价值应该是萤石网络的5.7——10.4倍，对应当前萤石网络人民币259亿的市值，即价值可以去到1476亿——2694亿，占到当前小米市值的26.5%——48.3%（扣除掉汽车业务800亿港币的占比为30%——55.6%），根据2023年小米AIoT营收占比整体硬件收入占比为32%（不包含汽车业务收入），小米AIoT估值可以比1476亿人民币再高一些，但也到不了48%这么高。
电子烟
电子烟，指产生含烟碱(尼古丁)的气溶胶供人抽吸的电子传送产品。而中国是全球最早生产蒸汽式电子烟的国家之一，也是全球最大的电子烟制造国，目前全球销售的电子烟有90%来自中国的生产制造企业。电子烟发明于2003年，兴起于2014年，经过前几年的野蛮发展之后，国内于2019年开始着手监管电子烟行业，于2022年正式迎来全球范围的监管之年。当前世界各国普遍对口味电子烟以及向未成年人销售电子烟是严格禁止的，国内的监管有：实行会员制管理，需在电子烟交易管理平台交易备案，电商平台禁售电子烟、水果味禁售、快递停发、征收消费税等管理措施。
电子烟主要分为四种类型：开放式电子烟、换弹式电子烟、一次性电子烟以及加热不燃烧电子烟（HNB），其中HNB跟其他三种最本质的区别是烧烟，而不是烧油。由于HNB更接近传统香烟，且不受政策监管影响，根据沙利文调研报告显示，2028年全球HNB市场销售规模将达到约755.1亿美元，2023~2028年期间的复合增长率约为15.5%，将超过雾化型电子烟同期复合增速11%（根据欧睿统计，2023年全球新型烟草产品市场规模达769.9亿美元，同比增长11.9%，其中无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草/无烟口服尼古丁产品全球市场规模分别为138.3/211.6/344.6/74.5亿美元）。
电子烟消费主要集中在欧美、日韩，国内电子烟渗透率低于全球平均水平。按照2023年全球香烟市场规模达到19570.2亿元人民币计算，中国市场为5546.19亿元，其中雾化电子烟+HNB合计（上述欧睿的数据为（211.6+344.6）*7.2=4000亿人民币）占比为20%。但从国内的监管环境来看，电子烟渗透率还是很低。
思摩尔是全球电子雾化设备龙头，近些年电子烟行业蓬勃发展，思摩尔业绩也增长迅猛，随着整个行业趋向于严监管，思摩尔于2021年创历史新高业绩后持续每年同比下降，特别是中国市场的销售额萎缩严重。面对行业发展趋势变动，思摩尔也调整了公司产品结构，加大自营产品的开发和营销，并且在HNB和雾化美容、雾化医疗领域布局相关新产品新业务。
2024中期报告数据显示，思摩尔整体盈利能力已经企稳，2022强监管之年后，公司迅速调整的战略也在营销费用率、研发费用率体现出来，2023年、2024上半年这两大费用均实现同比增长，其中研发费用占比高达15.1%，为上市公开数据以来（2016年至今）新高水平；随着自营业务规模的扩大，应收账款比以往几年有明显下降，近5年净现比均值为78.4%，还算可以接受。
当前思摩尔估值已经去到39倍PE，行业估值中位数为25.34倍PE（著名美股烟草公司菲莫国际当前pe为21.23倍），对思摩尔业绩最乐观的预期是归母净利润恢复至2021年的高峰水平52.87亿人民币，届时对应行业中位数市盈率水平25倍PE，则估值可以去到52.87*25*1.0928=1444亿港元，距离当前700亿不到市值，有2倍涨幅空间。中性业绩复苏，恢复至近5年归母净利润平均水平28亿，对应公司历史中位数估值30倍PE，则估值可以去到28*30*1.0928=917亿港币。最差的业绩情况，公司保持2023年归母净利润16.45亿，市盈率下降至22倍，则对应估值为16.45*22*1.0928=395亿港币。按照2:5:3的比例加权平均以上估值，则预估思摩尔的价值为0.2*1444+0.5*917+0.3*395=865.8亿港币，所以当前市值算偏低估，但安全垫并不算很厚。
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